「核心提示」

從數(shù)據(jù)上來(lái)看，屬于電商最好的時(shí)代已經(jīng)過(guò)去，當(dāng)前整個(gè)行業(yè)處于停滯或緩慢爬升期。從下沉市場(chǎng)到物流，阿里、京東、拼多多，三巨頭下一個(gè)戰(zhàn)場(chǎng)在哪？

作者| 王么么

編輯 | 張子睿

3月21日，隨著拼多多的財(cái)報(bào)出爐，阿里、京東、拼多多三家電商巨頭2021年全年財(cái)報(bào)均已發(fā)布。

作為中概股的典型代表，三大電商平臺(tái)的業(yè)績(jī)和走勢(shì)也一定層面反映了中概股的投資價(jià)值。更深層面上，他們的表現(xiàn)可能也會(huì)在一定程度上，影響全球市場(chǎng)對(duì)于中國(guó)科技創(chuàng)新企業(yè)的未來(lái)估值及持有態(tài)度。

截至3月22日，阿里股價(jià)已從歷史高點(diǎn)（2020年10月1日）的319.32美元/股跌至103.59美元/股，跌幅67.6%；

京東從歷史高點(diǎn)（2021年2月1日）的108.29美元/股跌至如今的61.44美元/股，跌幅43.3%；

拼多多股價(jià)已從歷史高點(diǎn)（2021年2月1日）的212.60美元/股，跌至眼下的39.99美元/股，跌幅為81.2%。

即使最“扛跌”的京東也接近腰斬，這里，當(dāng)然有整個(gè)中概股的大環(huán)境和一些非理性的因素夾雜其中。

本篇，將從三巨頭的經(jīng)營(yíng)成績(jī)單入手，看看他們的業(yè)績(jī)能否穩(wěn)住各自基本面？是否有新的業(yè)務(wù)空間驅(qū)動(dòng)增長(zhǎng)？

下沉市場(chǎng)：阿里京東再回首

2018年，成立僅三年的拼多多以“坐火箭”的速度完成上市，讓“五環(huán)之外”下沉市場(chǎng)中的消費(fèi)潛力浮上水面。

說(shuō)到下沉，嚴(yán)格意義上講，阿里淘系當(dāng)屬最早布局于此的互聯(lián)網(wǎng)企業(yè)。因?yàn)樵缭?014年，淘寶便已推出了“千縣萬(wàn)村計(jì)劃”：希望通過(guò)招募農(nóng)村合伙人建立線下運(yùn)營(yíng)服務(wù)站，聯(lián)動(dòng)電商平臺(tái)“農(nóng)村淘寶”。

只不過(guò)，彼時(shí)，農(nóng)村用戶幾乎沒(méi)有絲毫互聯(lián)網(wǎng)產(chǎn)品的使用經(jīng)驗(yàn)，對(duì)于線上交易的理解普遍較低，淘寶的多級(jí)功能和多元品類(lèi)頻道對(duì)于這些用戶的接受門(mén)檻實(shí)在過(guò)高，因此，淘寶當(dāng)時(shí)這些舉動(dòng)并未在市場(chǎng)中泛出多大的水花。

來(lái)得早不如來(lái)得巧。

2016年至2019年，以簡(jiǎn)單粗暴地“砍一刀”、“拼單團(tuán)購(gòu)”的拼多多，借著“二馬”全面交手的關(guān)鍵期；以及京東忙于啟動(dòng)無(wú)界零售戰(zhàn)略，得以快速崛起。

在創(chuàng)立至今整個(gè)發(fā)展過(guò)程中，拼多多始終將下沉市場(chǎng)設(shè)定為自己的“基本盤(pán)”，但對(duì)于當(dāng)時(shí)的阿里、京東而言，下沉更多是戰(zhàn)略布局中的一個(gè)環(huán)節(jié)，卻不是重點(diǎn)。

拼多多的崛起讓各方開(kāi)始重新審視下沉市場(chǎng)這一新興陣地的商業(yè)價(jià)值，并喊出“得下沉者得天下”的口號(hào)。

自2019年起，阿里、京東都不約而同地“重提往事”，重新將下沉市場(chǎng)升級(jí)為重點(diǎn)戰(zhàn)場(chǎng)。不同的是，戰(zhàn)場(chǎng)上的執(zhí)掌帥印的不再是馬云、劉強(qiáng)東以及黃崢，換成了張勇、徐雷和陳磊的角斗場(chǎng)。

這便有了后來(lái)的——阿里以聚劃算、淘特（淘寶特價(jià)版）作為下沉的主要工具：其中，聚劃算主打品牌下沉，淘特則是主要面向于產(chǎn)業(yè)帶，線上最大的B2B平臺(tái)1688也將為阿里的供應(yīng)鏈提供有效支持；京東以電商主站為根基，輔以拼購(gòu)模式為核心的京喜，以及在低線城市積極布局倉(cāng)儲(chǔ)物流（自建+合作）等一系列措施。

下沉戰(zhàn)略奏效么？答案是肯定的，至少在用戶增長(zhǎng)方面是有效的。

財(cái)報(bào)顯示，截至2021年12月31日，京東過(guò)去12個(gè)月的活躍購(gòu)買(mǎi)用戶數(shù)約5.7億，一年凈增了近1億，新增用戶中的70%來(lái)自于下沉市場(chǎng)；2021年第四季度，京東零售的第三方商家新增數(shù)量超過(guò)了前三季度總和。

截至2021年12月31日，阿里中國(guó)商業(yè)板塊AAC（年度活躍購(gòu)買(mǎi)用戶數(shù)）達(dá)到8.82億，單季增長(zhǎng)2000萬(wàn)。其中淘特的AAC更是達(dá)到2.8億，較上一財(cái)季增長(zhǎng)3900萬(wàn)；同時(shí)，本季度支付訂單量同比增長(zhǎng)超過(guò)100%。

同一時(shí)期，拼多多年活躍買(mǎi)家數(shù)為8.69億，較上一年底的7.88億同比增長(zhǎng)10%，較上一財(cái)季的8.67億凈增140萬(wàn)。盡管這是2018年7月拼多多上市以來(lái)，平臺(tái)凈增年活躍買(mǎi)家數(shù)幅度最小的一次，但畢竟基數(shù)擺在這里，這種增勢(shì)倒也說(shuō)得過(guò)去。

從三家財(cái)報(bào)不難看出，隨著下沉戰(zhàn)略的不斷深入，各家企業(yè)的活躍用戶規(guī)模也在不斷推高。但伴隨而來(lái)的是對(duì)用戶價(jià)值層面的考量，就這一點(diǎn)來(lái)看，三家企業(yè)的盈利水平似乎并未出現(xiàn)理想中的情景。

本財(cái)季內(nèi)，阿里的凈利潤(rùn)為204.29億元，同比下降75%；京東第四季度歸母凈利潤(rùn)虧損52億元，上年同期盈利243億；拼多多歸屬于普通股股東的凈利潤(rùn)為66.20億元，創(chuàng)下上市以來(lái)的最好成績(jī)。

但需要說(shuō)明的是，本季度內(nèi)，拼多多的營(yíng)收錄得272.31億元，同比增長(zhǎng)僅為3%，已呈現(xiàn)為滯漲狀態(tài)。按照陳磊的說(shuō)法，拼多多從“營(yíng)銷(xiāo)”轉(zhuǎn)為“研發(fā)”，換言之，拼多多的利潤(rùn)增長(zhǎng)或更多來(lái)自于“節(jié)流”，而非“開(kāi)源”。

物流:拼多多有隱憂

在電商領(lǐng)域，阿里淘系打開(kāi)了互聯(lián)網(wǎng)賣(mài)貨的“大門(mén)”；京東入局后，選擇的是以3C家電為切口、再向更多品類(lèi)擴(kuò)張的精細(xì)化運(yùn)營(yíng)路線；拼多多的崛起則靠直接下沉，去“吃”前兩家沒(méi)有顧及的長(zhǎng)尾這碗飯。

但無(wú)論幾家電商起家路徑如何，對(duì)于消費(fèi)者來(lái)說(shuō)，電商要解決的是兩個(gè)問(wèn)題：其一，把更多、更好的商品呈現(xiàn)并賣(mài)給消費(fèi)者；其二，以更快的速度提供配送和完善的售后服務(wù)。

物流效率，成為電商平臺(tái)火拼的又一大戰(zhàn)場(chǎng)。

物流行業(yè)是一個(gè)賺“辛苦錢(qián)”的賽道，對(duì)于VC、PE來(lái)說(shuō)，物流絕對(duì)算不得一門(mén)好生意。巴菲特曾經(jīng)也說(shuō)過(guò)：如果你在坑里，至少別再往下挖了，產(chǎn)品完全沒(méi)有差異化的公司，將來(lái)早晚都會(huì)出問(wèn)題的。而物流，就是那個(gè)典型的沒(méi)啥差異化的行業(yè)。

雖說(shuō)物流行業(yè)2021年的市場(chǎng)規(guī)模就已達(dá)15.9萬(wàn)億，但競(jìng)爭(zhēng)過(guò)于激烈，但背靠三大電商體系的：阿里的菜鳥(niǎo)系（通達(dá)系）、拼多多的極兔以及京東大物流，一直在暗戰(zhàn)。就連順豐都開(kāi)始降價(jià)做下沉市場(chǎng)，可想而知行業(yè)背后的艱難。

不僅競(jìng)爭(zhēng)激烈，配送還要保持較好的時(shí)效性。而擁有最快的運(yùn)輸網(wǎng)絡(luò)核心是更多的飛機(jī)、倉(cāng)儲(chǔ)和中轉(zhuǎn)站，這些都是巨大的固定資產(chǎn)投資，后期也要承受巨額的折舊費(fèi)用。即便是行業(yè)龍頭，也很容易出現(xiàn)周期性虧損。

從消費(fèi)市場(chǎng)的整體反饋來(lái)看，目前，京東的物流體驗(yàn)屬于三大電商中最好的一家。作為京東的核心護(hù)城河，京東的大物流通過(guò)自建配送減少了商品需要流通的環(huán)節(jié)，進(jìn)一步縮減了商品到用戶手中的時(shí)間，同時(shí)也提高了售后服務(wù)的效率。

財(cái)報(bào)顯示，截至2021年12月31日，京東物流運(yùn)營(yíng)著1300多個(gè)倉(cāng)庫(kù)，總建筑面積超過(guò)2400萬(wàn)平方米，其中包括京東物流開(kāi)放式倉(cāng)庫(kù)平臺(tái)管理的云倉(cāng)庫(kù)空間。

但這樣的“護(hù)城河”既是價(jià)值墊，同時(shí)也為京東帶來(lái)的巨量的費(fèi)用支出，也影響了其盈利能力。

財(cái)報(bào)顯示，2021年京東物流總收入為1046.9億元，同比增長(zhǎng)42.7%，凈虧損達(dá)到156.61億元，關(guān)于虧損的原因，京東物流給出的解釋是加大了網(wǎng)絡(luò)基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)以及供應(yīng)鏈技術(shù)研發(fā)等方面的投入。2018年至2020年，京東物流的虧損分別為27.65億元、22.34億元和41.34億元。時(shí)至今日，京東物流依然在虧損。

阿里方面，截至2021年12月31日的三個(gè)月內(nèi)，阿里的菜鳥(niǎo)抵銷(xiāo)跨分部交易前營(yíng)業(yè)收入為196億元，同比增長(zhǎng)了23%。經(jīng)調(diào)整EBITA為虧損9200萬(wàn)元，相比2020年同期虧損的2.41億元，已有了較大改善。

值得注意的是，此前，菜鳥(niǎo)的經(jīng)營(yíng)數(shù)據(jù)是與淘系電商、跨境電商、本地生活服務(wù)及同城零售等業(yè)務(wù)一塊，在阿里的“核心商業(yè)”板塊中進(jìn)行披露，而本次財(cái)報(bào)中，菜鳥(niǎo)也被獨(dú)立劃分出來(lái)進(jìn)行披露。這也可以看出隨著阿里經(jīng)營(yíng)戰(zhàn)略的升級(jí)，物流正被其視為新的價(jià)值點(diǎn)。

拼多多相比起京東、阿里，更有物流方面的隱患。

一方面來(lái)源于內(nèi)部，拼多多一直聚焦農(nóng)業(yè)，并在農(nóng)產(chǎn)品品牌、農(nóng)業(yè)人才、物流倉(cāng)儲(chǔ)領(lǐng)域也是一輪接一輪地重投入，但這些類(lèi)似于基建功能的鋪設(shè)極難在短期內(nèi)產(chǎn)生實(shí)質(zhì)性的收益；

另一方面，以阿里、京東如今的物流布局而言，倘若兩家找到機(jī)會(huì)抱團(tuán)提價(jià)的話，很難不會(huì)最終倒逼拼多多極兔的調(diào)價(jià)。一旦快遞費(fèi)用上調(diào)，拼多多上許多依賴9.9元包郵的商家利潤(rùn)空間就會(huì)進(jìn)一步被縮減，這將是影響到這些商家存亡的一道關(guān)卡。

電商的盡頭是硬科技？

阿里、京東、拼多多最新一份財(cái)報(bào)的發(fā)布，二級(jí)市場(chǎng)也給出自己的情緒反饋。

財(cái)報(bào)發(fā)出后，京東美股開(kāi)盤(pán)直接低開(kāi)15%，全天無(wú)任何反彈；港股稍好于美股，收跌11%，創(chuàng)下其回港二次上市以來(lái)的新低。

阿里同樣如此。財(cái)報(bào)發(fā)布當(dāng)日，阿里美股盤(pán)中跌幅一度超過(guò)8%，觸及100.02美元/股，此后稍有回調(diào)，最終的收盤(pán)價(jià)為108.93美元/股，跌幅為0.72%。

受益于四季度遠(yuǎn)超市場(chǎng)預(yù)期的凈利潤(rùn)表現(xiàn)，拼多多美股開(kāi)盤(pán)一度摸高至當(dāng)日高點(diǎn)的45.98美元/股。但又迅速跳水，最終報(bào)收于39.99美元/股，跌幅為6.13%。

三巨頭的股價(jià)走勢(shì)是當(dāng)前中概股的縮影。面對(duì)著國(guó)內(nèi)外復(fù)雜的局勢(shì)，當(dāng)前的中概股處于風(fēng)雨飄搖的拉鋸戰(zhàn)。

從數(shù)據(jù)上來(lái)看，屬于電商最好的時(shí)代已經(jīng)過(guò)去了，當(dāng)前處于停滯或緩慢爬升期，新的增長(zhǎng)點(diǎn)會(huì)在哪？

從國(guó)際經(jīng)驗(yàn)來(lái)看，互聯(lián)網(wǎng)行業(yè)的下半場(chǎng)大抵逃不過(guò)從“軟實(shí)力”向“硬科技”轉(zhuǎn)型的路子，美國(guó)幾家互聯(lián)網(wǎng)巨頭均經(jīng)歷過(guò)業(yè)務(wù)的瓶頸期，但是靠著不斷地創(chuàng)新都找到了第二、第三增長(zhǎng)曲線——

微軟以前只是一家軟件公司，現(xiàn)在云業(yè)務(wù)的增速高達(dá)28%；亞馬遜也是從傳統(tǒng)的電商逐漸轉(zhuǎn)型成為全球第一的云計(jì)算公司。

國(guó)內(nèi)互聯(lián)網(wǎng)行業(yè)似已顯現(xiàn)出這般跡象。

比如，被阿里寄予厚望的云業(yè)務(wù)，在本財(cái)季內(nèi)該業(yè)務(wù)貢獻(xiàn)了7%的營(yíng)收，錄得195.39億元，較去年同期快速上漲20%。這一增速較此前有所放緩，主要是海外客戶的影響。張勇在財(cái)報(bào)電話會(huì)議上回應(yīng)，確實(shí)有海外大客戶過(guò)去幾個(gè)季度逐步移出阿里云，后續(xù)每個(gè)季度的影響會(huì)慢慢減少，進(jìn)入到一個(gè)新周期。

再如京東，京東押注“重資產(chǎn)”，特別是重實(shí)體。從財(cái)報(bào)能看出，在京東的全盤(pán)布局中，全渠道是京東零售的戰(zhàn)略重點(diǎn)之一，大商超更是重中之重。

目前京東已成功引入沃爾瑪、永輝等370多家商超，覆蓋超34000家門(mén)店，提供超過(guò)300萬(wàn)種SKU。

拼多多則致力于農(nóng)業(yè)數(shù)字化的建設(shè)，除了設(shè)立“百億農(nóng)研專(zhuān)項(xiàng)”，打造數(shù)字農(nóng)業(yè)基建，同時(shí)還開(kāi)展“多多農(nóng)研科技大賽”，培育更多新農(nóng)人才。

互聯(lián)網(wǎng)行業(yè)的下半場(chǎng)或?qū)⒚媾R著分化，增量時(shí)代已經(jīng)結(jié)束了，精細(xì)化運(yùn)營(yíng)、科技硬實(shí)力發(fā)展是未來(lái)的趨勢(shì)。

當(dāng)下，國(guó)際資本市場(chǎng)依然處于震蕩期，但消費(fèi)行業(yè)的本質(zhì)需求沒(méi)變，電商巨頭的基本盤(pán)依然穩(wěn)固，依然是未來(lái)成長(zhǎng)性最值得期待的公司。

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