蘇州湘園新材料股份有限公司（以下簡稱“湘園新材”）擬沖擊創(chuàng)業(yè)板，近日申報(bào)材料已被受理。鈦媒體APP注意到，這是湘園新材第二次申請(qǐng)IPO。據(jù)了解，公司在前次IPO中因信披抽查后主動(dòng)撤單。不過，湘園新材并沒有因此更換保薦機(jī)構(gòu)，本次IPO依然由民生證券保薦。

在市場(chǎng)需求及國家政策的雙重利好下，湘園新材已是國內(nèi)聚氨酯擴(kuò)鏈劑這一細(xì)分領(lǐng)域較為核心的企業(yè)。值得注意的是，近年來公司依賴單一主營產(chǎn)品，受原材料價(jià)格上漲影響該主營產(chǎn)品毛利逐年下滑。疊加公司回款困難，公司經(jīng)營活動(dòng)產(chǎn)生的現(xiàn)金流量凈額連年下滑。此外，在市場(chǎng)競(jìng)爭日益激烈的背景下，公司研發(fā)投入占比連降。

原材料漲價(jià)，毛利率持續(xù)下滑

【資料圖】

湘園新材從事聚氨酯擴(kuò)鏈劑研發(fā)、生產(chǎn)和銷售，主要產(chǎn)品為 MOCA 和新型聚氨酯擴(kuò)鏈劑等精細(xì)化工產(chǎn)品。 報(bào)告期內(nèi)，公司主營業(yè)務(wù)收入主要來自 MOCA 和新型擴(kuò)鏈劑等聚氨酯擴(kuò)鏈劑產(chǎn)品。其中，MOCA 產(chǎn)品是公司具備較強(qiáng)市場(chǎng)競(jìng)爭力的主力產(chǎn)品，收入占比在 80% 左右。

近幾年，湘園新材的營收規(guī)模雖有波動(dòng)但總體呈現(xiàn)上升趨勢(shì)。2019年至2022年上半年，公司的營收分別為2.93億元、2.67億元、3.38億元、1.98億元。各報(bào)告期對(duì)應(yīng)實(shí)現(xiàn)的歸屬凈利潤分別為7832.9萬元、7170.3萬元、6618.64萬元、3981.09萬元。

湘園新材毛利率變化情況，截圖自招股書

盡管營收規(guī)?？傮w呈增長趨勢(shì)，但2020年和2021年，公司歸屬凈利潤卻反向下滑。這背后與綜合毛利率下滑不無關(guān)系。據(jù)招股書披露，前述各報(bào)告期期末，湘園新材的綜合毛利率分別為51.82%、50.71%、35.12%和33.21% ，主營業(yè)務(wù)毛利率分別為 51.73%、50.64% 、35.04% 和 33.10% ，毛利率呈現(xiàn)持續(xù)下降的趨勢(shì)，且在2021年大幅下滑。

分業(yè)務(wù)板塊看，鈦媒體APP注意到，報(bào)告期內(nèi)，公司 MOCA 產(chǎn)品毛利率變化明顯。報(bào)告期各期，該業(yè)務(wù)板塊的毛利率分別為 52.42%（模擬）、53.45%、35.85%和 33.87%。2019 年、2020 年毛利率基本穩(wěn)定，2021 年出現(xiàn)大幅下滑，降幅達(dá) 17.6個(gè) 百分點(diǎn)。

對(duì)此，湘園新材在招股書中稱，主要原因系 MOCA 的主要原材料鄰硝受到上游產(chǎn)能緊張等因素的影響，采購價(jià)格漲幅較大，使得單位原材料成本大幅提升，單位成本上升了 67.94%。 在此背景下，公司提升產(chǎn)品售價(jià)以抵御原材料成本上升的壓力，銷售均價(jià)提升了 21.85%，但售價(jià)提升幅度不及成本上升幅度，使得 2021 年 MOCA 產(chǎn)品的毛利率下降較大。

據(jù)了解，公司產(chǎn)品的主要原材料為鄰硝、甲醇、液堿、苯佐卡因、對(duì)苯二酚等。招股書顯示，報(bào)告期內(nèi)，公司直接材料占主營業(yè)務(wù)成本的比例分別為67.09%、63.53%、73.75%、78.09%，占比較高。

有化工行業(yè)分析師告訴鈦媒體APP，聚氨酯擴(kuò)鏈劑相關(guān)產(chǎn)品所需原材料定價(jià)受全球經(jīng)濟(jì)形勢(shì)、地緣政治、具體產(chǎn)業(yè)景氣周期輪換等多種復(fù)雜因素影響，具有波動(dòng)幅度大、波動(dòng)頻繁等行業(yè)特點(diǎn)，去年至今相關(guān)產(chǎn)品單價(jià)處于上行區(qū)間。前述分析師還進(jìn)一步表示，如果未來原材料價(jià)格仍持續(xù)上漲，企業(yè)不能將原材料上漲壓力順利傳導(dǎo)至下游客戶，則可能對(duì)公司盈利能力產(chǎn)生不利影響。

值得注意的是，MOCA 產(chǎn)品為湘園新材貢獻(xiàn)了近八成的收入，因此MOCA產(chǎn)品稍有不慎則會(huì)有牽一發(fā)而動(dòng)全身的影響。鈦媒體APP注意到，近年來公司為擺脫對(duì)單一主營產(chǎn)品的依賴，湘園新材也在圍繞聚氨酯擴(kuò)鏈劑板塊開發(fā)其他產(chǎn)品，不過就目前的數(shù)據(jù)來看，還難以扛起業(yè)績?cè)鲩L的大旗。

湘園新材的第二大產(chǎn)品為OCA（鄰氯苯胺），不過從公司披露的銷售數(shù)據(jù)看，近年的收入占比沒有明顯提升，而OCA產(chǎn)品的毛利率下滑幅度甚至還要快于MOCA。其他產(chǎn)品方面，740M、HQEE等新型擴(kuò)鏈劑產(chǎn)品等占營業(yè)收入的比重雖有逐年上升，但是還占比仍較低。且其生產(chǎn)線于2019年2月投產(chǎn)，現(xiàn)階段還存在產(chǎn)能利用率不足的問題。報(bào)告期內(nèi)，740M產(chǎn)品的產(chǎn)能利用率分別為17.92%、12.65%、14.38%、10.22%；HQEE產(chǎn)品的產(chǎn)能利用率分別為3.67%、3.02%、6.20%、24.92%。

應(yīng)收賬款激增，現(xiàn)金流金額連降

除了毛利率下滑外，湘園新材的現(xiàn)金流同樣不樂觀。 報(bào)告期內(nèi)，湘園新材經(jīng)營活動(dòng)產(chǎn)生的現(xiàn)金流量凈額也保持連年下滑的趨勢(shì)，且存貨、應(yīng)收賬款快速增長，導(dǎo)致資金占用情況較為顯著。

湘園新材應(yīng)收賬款、存貨情況，截圖自招股書

招股書顯示，報(bào)告期內(nèi)，公司應(yīng)收賬款逐步上升，2019年至2022年上半年分別為714.11萬元、835.34萬元、1681.59萬元、2329.88萬元。與此同時(shí)，公司應(yīng)收賬款周轉(zhuǎn)率呈現(xiàn)下降趨勢(shì)。報(bào)告期各期末，公司應(yīng)收賬款周轉(zhuǎn)率為35.65次、33.63次、26.44次、19.52次。報(bào)告期各期末，存貨分別為2224.44萬元、2911.3萬元、3097.26萬元和 3905.08萬元，呈現(xiàn)逐年上漲趨勢(shì)。

存貨激增、應(yīng)收賬款高企為湘園新材現(xiàn)金流帶來壓力。2019年-2021年及2022年上半年，公司經(jīng)營活動(dòng)產(chǎn)生的現(xiàn)金流量凈額分別為1.12億元、7222.92萬元、7097.69萬元、2507.43萬元，下滑顯著。

研發(fā)費(fèi)用占比連降，職工薪酬占大頭

據(jù)招股書，聚氨酯擴(kuò)鏈劑是聚氨酯制品生產(chǎn)過程中關(guān)鍵的助劑型原料，被譽(yù)為聚氨酯行業(yè)的“工業(yè)味精”。隨著行業(yè)技術(shù)水平的不斷發(fā)展，聚氨酯仍在不斷拓展其應(yīng)用深度和廣度。

如今，競(jìng)爭對(duì)手們都在不斷加強(qiáng)技術(shù)研發(fā)和產(chǎn)品升級(jí)，行業(yè)的競(jìng)爭日趨激烈。這意味著公司需要緊跟行業(yè)發(fā)展趨勢(shì)，加大研發(fā)力度，以加固公司技術(shù)護(hù)城河。湘園新材也確實(shí)在招股書中提及研發(fā)對(duì)于公司發(fā)展的重要性。只不過，面對(duì)日益激烈的行業(yè)競(jìng)爭，湘園新材的研發(fā)投入并沒有跟上。數(shù)據(jù)顯示，2019年至2021年及2022年上半年，湘園新材的研發(fā)費(fèi)用分別為1774.48萬元、1541.86萬元、1728.65萬元、685.5萬元，研發(fā)投入的絕對(duì)金額略有波動(dòng)，2021年的研發(fā)費(fèi)用雖高于2020年但仍低于2019年；而研發(fā)費(fèi)用占營業(yè)收入的比例分別為6.07%、5.77%、5.12%和 3.47%，占比呈現(xiàn)逐年下滑。

隨著湘園新材研發(fā)費(fèi)用占比連年下降，最新一期財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)顯示，湘園新材的研發(fā)費(fèi)用占比已經(jīng)低于行業(yè)均值。

湘園新材研發(fā)費(fèi)用明細(xì)，截圖自招股書

值得注意的是，在湘園新材的研發(fā)費(fèi)用中，職工薪酬和折舊攤銷費(fèi)占了大頭，今年上半年兩項(xiàng)合計(jì)占比就超過90%。

對(duì)此，湘園新材在招股書中表示，聚氨酯制品不斷更新?lián)Q代，對(duì)擴(kuò)鏈劑的性能提出了越來越高的要求。公司目前所擁有的研發(fā)設(shè)備與跨國公司相比存在一定差距，為了提高公司研發(fā)水平和產(chǎn)品競(jìng)爭力，需要對(duì)公司已有設(shè)備進(jìn)行更新維護(hù)。

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